“反内卷”面临“政策导向 VS 考核体系”的博弈
思瀚产业研究院    2025-08-19

1、“反内卷”面临“政策导向 VS 考核体系”的博弈

对于信贷投放而言，“反内卷”的首要之务，在于摒弃规模情节，降低供求矛盾，避免投放“畸低”利率贷款形成资金空转。2025 年 Q2 货币政策执行报告对于信贷投放的表述，也由“加大”调整为“稳固”。

即从大的政策导向上看，似乎都预示着，后续信贷投放可能会进一步放缓。然而，在实操过程中，贷款定价执行情况明显好于规模，推进信贷“反内卷”需要面临“政策导向 VS 考核体系”的博弈，其中考核要求源自两个方面：

一个，是央行“容忍度”。央行作为货币、信贷和社融“直管部门”，对于信贷投放秉持两个“底线”：

1、弱化规模不代表放弃规模。以 7月金融数据为例，央行口径贷款-500 亿，社融口径贷款-4296 亿，意味着，存在虚增冲量“嫌疑”的贷款（票据+非银+境外人民币贷款，其中境外人民币贷款扮演“调剂项”角色，一般在信贷较弱的 4、7、10 等季初月份规模较大）合计 1.25 万亿，不仅同比多增约 3500 亿，而且创历史单月新高。为何会出现如此大规模的虚增冲量行为？一种可能的解释是，预计在 7 月下旬监管对于信贷规模依然有一定诉求。

2、对国有大行“缩表”相对审慎。国有大行是我国金融机构的“压舱石”，一旦“缩表”（缩表有两个层面理解：一是资产增速持续下滑、二是贷款出现持续负增长），会传递出一定紧缩信号，对于市场预期不友好。因此，央行会通过各类货币政策工具、窗口指导，引导国有大行资产扩表保持相对稳定。但中小行则不然，尤其是处于“夹心层”的股份制银行，以及“尾部”的非上市农村金融机构，对于其信贷投放要求并不高。

另一个，则是银行 KPI。据我们了解，部分银行 KPI 一般通过平衡计分卡驱动，在其中会对总行各业务条线、各分行的业务指标进行多维度考核。仅就规模考核而言，总行不仅会考核央行口径贷款，甚至会考核纯贷款（剔除票据+非银）。而在结构层面， MPA 考核约束下，总行对于普惠、绿色、制造业、科创等都设定了具体的增量、增速指标体系。“考核指挥棒”不作调整，银行难免会出现“赔本赚吆喝”的信贷虚增冲量行为。

2. “反内卷”下的信贷推演及其影响

如前所述，推进信贷“反内卷”却面临“政策导向 VS 考核体系”的博弈，这会使得银行信贷投放面临“既要、又要、且要”的多重约束，并出现许多新变化，主要表现为以下三点：

一是信贷“前置倾向”愈发明显。“早投放、早收益”是银行年内信贷规划的基本原则，近年来各季度信贷增量占比已趋近 5:2:2:1 的节奏。在“反内卷”背景下，银行：一方面，规划的全年信贷增速可能会适度下调，预计 2025 年全年增速维持在 6.5-7.0%，其中中小银行降幅更大。

另一方面，会将有限的项目储备集中在一季度开门红投放，甚至诸如股份制这种受大行向下抢占市场份额的“夹心层银行”而言，开门红会更“卷”，Q1 信贷占比甚至不排除高于国有大行。但与此同时，国有大行和股份制银行无法再通过手工补息实现高息揽储，加之农村金融机构（含农商行、农信社、农合社、村镇银行，大部分非自律成员）会在岁末年初提前启动开门红，甚至阶段性提升存款利率，加大 2Y 和 3Y 大额 CD 供给力度，这会对国有大行和股份制银行存款形成一定分流效应，造成 Q1 资负缺口天然存在走扩压力。

二是大小行信贷分化进一步加剧。信贷在大小行之间的分化，一直都存在，但在“反内卷”影响下，这种现象可能会加速演绎：一方面，政策性银行信贷投放景气度较高。特别是今年 4 月份以来，受中美贸易摩擦影响，预计政策性银行信贷投放有加速态势，重点聚焦水利、城市更新改造以及保交楼等领域。

但在前期信贷投放过度“透支”情况之下，政策性银行后续信贷可持续性存疑，不排除会出台类似于 2022 年的政策性金融工具，通过项目资本金机制撬动信贷杠杆，以保证其信贷投放的连续性。另一方面，以股份制和农商行为代表的中小银行信贷出现负增长。

根据信贷收支表披露的数据，7 月份中小行新增信贷-2114 亿（自 2010 年有统计以来，第二次出现单月负增长情况，上一次为 2023 年 7 月份，单月新增-2682 亿）。但中小行的统计口径较为广泛，包括农发行、进出口银行、股份制银行、城商行以及农商行。

考虑到今年政策性银行贷款投放力度较大，预计股份制银行和农商行等中小行缩表更为显著，甚至出现单月信贷负增长。对于股份制银行而言，表现为整体资产负债的收缩，特别是零售端以信用卡等具有场景化特点的信贷资产，缩表情况更加突出。对于农商行而言，表现为：

（1）信贷和债券存在一定跷跷板效应，且在利率上行时期会适度加大配置行为；

（2）负债端一般性存款受存款降息影响增长显著回落，负债资金来源更多依赖货币市场净融入，进而进一步加大了久期错配风险。

三是信贷“时点效应”显著增强。“反内卷”下的存贷款增长，很重要的一个特点是“保时点不保日均”，即规模诉求 VS 需求较弱，使得银行无法再兼顾月日均指标，信贷“时点效应”得到显著增强，主要表现为两个维度：第一个维度，是季初和季中月份信贷较以往更弱，而季末则偏强。

开门红结束之后，信贷开始逐季走弱，但季内波动越来越明显。一方面，季初和季中月份，银行会很好的执行“反内卷”的要求，信贷出现深度回落，其中股份制银行、农商行等中小银行单月信贷增量可能会持续出现负增长。

另一方面，由于季初和季中月份落下的“缺口”过大，加之财报季的影响，银行有季末月份冲贷款的诉求，会将开门红结束之后逐步积累的项目储备，集中在季末投放，甚至会锚定同比多增来安排。在此情况下，我们会看到开门红结束之后，4-5 月、7-8 月资金面会进入因信贷“塌方”而形成的衰退式宽松阶段，而 6、9 月份则高度依赖央行呵护。

第二个维度，是月内信贷呈现“心电图”式负反馈。月内的信贷波动，表现“斜率”更加陡峭化，即月初、月中深度负增长，月末大幅冲高现象，且三旬加总起来可以接受同比少增。一般而言，银行月末冲量贷款多集中于优质企业流贷、普惠小微以及福费廷等，这些贷款主要计入企业短贷统计口径，久期较短，甚至部分可能为跨月或跨季后就到期的超短贷，投放过多会导致信贷在月内波动加大。

今年 1-7 月，企业短贷+票据合计新增 4.57 万亿，同比多增近 1.8 万亿，且创历史同期新高。这意味着，今年信贷在月末冲量力度，可能较往年严重，且这一行为会导致跨月之后的中上旬信贷出现深度负增长，加剧下一个月信贷增长压力，这样往复形成“心电图”式负反馈。这种“心电图”式波动，会带来月初第一周或者上旬时点，信贷出现深度负增长，银行表现为现金回流，头寸充裕，对应的资金面往往在月内最为宽松。结束之后，资金则逐步收敛，且月内波动性较以往也会进一步加大。

四是今年可能是 LPR 改革以来，贷款利率下行幅度最小的一年。从 1-7 月份贷款利率走势来看，新发放企业贷款和房贷利率基本上已稳定在 3.2%和 3.1%的水平，银行生息资产定价基本保持稳定。这背后反映出，一方面，今年贷款的供求矛盾得到了一定改善，有助于进一步稳定银行资产端定价水平，避免贷款利率过度下行造成资金空转和 NIM 承压。另一方面，贷款定价自律执行情况较好，监管当局不仅叫停了 3%以下的消费贷以及住房按揭贷款，而且在 5 月份 LPR 降息 10bp 后，企业贷款和房贷利率依然维持不变，表明贷款点差出现了上调。